基金时间丨中欧基金曹名长：深度价值投资，注重安全边际

　　倡导价值投资，关注基金投教。由上海市基金同业公会与第一财经联手打造，在《公司与行业》节目每周三晚推出的“基金时间”投教系列节目迎来了第五季。

　　2021年8月4日，“基金时间”节目特邀中欧基金价值投资策略组投资总监、基金经理曹名长做客直播间。作为一位证券从业24年、管理基金14年，累计斩获9座金牛基金奖的价值投资“老将”，曹名长管理的中欧价值发现曾荣获2017年度“三年期开放式混合型基金持续优胜金牛基金“、 2018年度”五年期开放式混合型持续优胜金牛基金“、2019年度”三年期开放式混合型持续优胜金牛基金“等诸多奖项。在不断演变的市场中，深度价值投资者曹名长又是如何挖掘低估值、高安全边际的价值标的？一起来回顾上周三《基金时间》访谈的精彩对话吧！

价值投资应注重估值和成长性两方面

　　主持人阳子：曹总您好，您在公募行业当中价值投资的标签还挺明确的。您自己这么多年经历，您对价值投资这几个字怎么理解 ?

　　曹名长：我认为的价值投资其实既包含估值，也包含成长性两个方面。我所做的是深度价值投资或者说是低估值价值投资。那么我们做低估值价值投资，更注重安全边际，这是深度价值投资的核心——强调买入的资产价格远远低于价值，或者价值远远超过价格。因为“折扣”的存在，可以处于一个相对安全的位置。落实到投资上，会呈现两个结果：一是持仓偏向低估值标的；二是对公司的成长性趋于保守。

　　主持人阳子：注重安全边际，是不是跟您以前做过债券的研究有关系?

　　曹名长：入行时先做的是债券投资，然后再做权益投资。我是96年进入资产管理行业，这些年来经历过很多市场的大幅波动，如果不注重安全边际的话，很容易亏钱。留住安全边界，相对来说安全很多。

　　主持人阳子：安全边际对您来说是重中之重。刚才您也提到了在价值投资领域中，一方面是低估值，还有成长赛道的价值，您觉得这当中有什么异同吗？

　　曹名长：价值投资会同时注重上述这两个方面。因为我们刚才说价值投资既包含以什么价格买，又包含投资标的是不是真正有价值，能不能创造价值。而对于成长风格来说，可能更多地关注公司未来能不能创造价值，创造的价值是多大。如果未来能创造很大价值，那么现在估值高一点也可以接受的。对于深度价值或者低估值价值投资来说，对未来的预判会相对保守一些，所以我们可能对估值要求更高，希望买得更低，这跟债券思维有一些相似之处。

　　主持人阳子：您刚才说的这两点我觉得挺受启发的，一就是这个东西现在值还是不值，这是一个逻辑象限。第二个逻辑象限是在未来它还能不能创造价值。一个是静态，一个是动态，想清楚了才能下手。有人说价值投资不是一帆风顺的，买入并持有是不是就是价值投资？

　　曹名长：以有折扣、有安全边际的价格去买能创造价值的标的，这才是价值投资。这与持有时间长短没有必然联系，但是价值投资相对来说会持有的时间略长一点。对于具体的标的而言，如果持有的标的未来能创造更大的价值，那是可以长期持有的。但这是动态的，需要不断地跟踪研究。所以投资的关键是要抓住价值投资的本质。

估值模型是基础，研究公司和行业更关键

　　主持人阳子：其实曹总刚才说了值不值——静态，未来能不能创造价值——动态。这两点您用什么模型或方法来衡量它？这么多年来您遵循的规律法则是什么？

　　曹名长：对于我们行研出身的基金经理来说，用的比较多的模型就是DCF模型，是判断公司未来价值的最基本模型。通过DCF模型，未来每一年创造的现金流折现到现在值多少钱，就是它的价值。这看起来挺简单，但毕竟涉及到一个公司未来很多年的现金流，很难精确判断，所以要对公司和行业有比较深入的研究，然后以比较合理的估算去判断，这才是关键。

　　主持人阳子：我们看到有不少投资者也学习估值的方法，就觉得两三分钟就能搞定。行业的估值大概是多少，然后再乘以每股收益，市值和股价就出来了。大家可能在目前对市场不断理解的过程当中也在细心体会动态估值中模型的变化。

　　曹名长：简单的估值方法也可以用，但是我觉得用在现金流一直很稳定的公司上更合理。比如公用事业，未来可能也没有太大的变化，这个时候用这种估值方法是可以的。但是对于很多公司，特别是成长行业的公司，未来变化会非常大，用这个方法可能不很合适。

自下而上做投资，自上而下看市场

　　主持人阳子：曹总，大家非常关注您对当下市场的评判，说目前市场到底处于一个什么样的阶段，对下半年整个市场您有什么样的看法？

　　曹名长：有句话说市场短期是很难判断的。但是我们并不是说不去看市场，我们既要埋头做投资，也要抬头看路看市场。埋头做投资是自下而上，用我们刚才说的价值投资方法去选好公司。但是抬头看市场和抬头看路，就是要从自上而下的角度去做相互印证和补充。比如说，我现在选择了很多看起来很有价值的公司，业绩很好，估值也不错，但是自上而下看可能是因为经济处于非常景气带来的结果，这个时候反而要谨慎。反过来我们挖到很多公司都是业绩看起来不行，但是自上而下看，这个时候可能是经济处于短期回落阶段，因此反而要坚持。我们用这个角度去看现在的市场，上市公司业绩都挺不错。所以说自上而下去看市场的话，上市公司业绩都会很好是因为处于经济周期比较好的阶段。

新能源推动智能化，汽车行业蕴含机会

　　主持人阳子：曹总，有一些朋友知道您过往的战绩非常辉煌。但是大家有一点疑问，今年新能源车涨的那么好，您一直关注汽车行业，但是好像没有对新能源车做方向性的选择，而一直坚守在传统汽车行业当中，这是为什么？还有您对当下新能源车现在的市场表现怎么看？做一个评价好吗？

　　曹名长：首先我是挺关注制造业，所以不仅仅是汽车，包括家电、机械……我们中国确实是制造业大国。但是为什么我现在更关注传统汽车行业，而不是新能源，我觉得可以从两点来解释。

　　第一，估值，过高的估值我不会去买。

　　第二，汽车现在这个阶段有点像传统手机向智能手机过渡的阶段，这个过程当中会形成两个结果，一个结果就是像智能手机一样，它比传统的蛋糕要大很多，规模要大很多。第二，进入智能汽车时代以后，中国的优势会体现出来，在传统汽车上我们的优势是不够的，但是进入智能阶段我们会追上来，会赶上去，并且超过他们。

　　所以从这两点看，整个汽车行业以后有非常大的发展。在大的发展当中，传统汽车行业肯定有大机会，这就是我说的既估值低又有机会，符合我的投资逻辑。

　　主持人阳子：有人说这个时代是谁来定义汽车的时代。您刚才说了说未来可能智能比新能源对汽车革命的颠覆性更强。

　　曹名长：新能源是智能化的一个推手，因为有新能源以后智能化更全面一些。

　　主持人阳子：曹总最后一个问题，有人想问问您会不会在未来改变您的投资风格？

　　曹名长：我不会改变投资风格，会在自己的能力圈内去做投资。但是不改变风格并不是说就不去进化，我要找到价值投资风格跟未来的契合点。价值投资很大的一部分是在它未来创造多少价值。我们既要买到有安全边际的，但是又要能创造价值，这样的话才能有好的收益。