农银汇理基金廖凌：A股“稳定类”资产有望迎来价值重估

作者：农银汇理基金经理  廖凌

年初以来的A股关键词为“高波动”，指数一波三折、风格极致切换，市场情绪逐渐恢复至常态。对于机构投资者而言，由于经济和企业盈利趋势未明，传统的景气成长框架面临挑战，市场以低波红利和产业主题投资为代表的“杠铃策略”依然占优，体现出非机构资金“边际定价”的特点。

值得关注的线索是“稳定类”价值型资产的表现好于预期。在政策、基本面和外部环境均不确定的环境下，投资者对于远期贴现价值的重视让位于即期现金流和分红，加上机构筹码和流动性风险的扰动，最终体现为大盘好于中小盘、价值好于成长的风格分化。

“稳定类”资产占优的时代背景之一在于宏观增长弹性的收敛。2024年经济周期弱势修复仍值得期待，但考虑到外需压力和地产周期，经济整体修复动能有限。当前阶段，地产链相关的“老动能”产业预期降速，而自主可控、科创、“新质生产力”等“新动能”的接棒仍在半途，尚不足以形成经济增长的新共识。

总体来看，“新旧动能切换”的过程中对应景气投资的线索有所减少，加上政策、海外等外部因素不确定性增加，使投资者更加珍视即期回报的确定性，对于现金流好、分红率高、增长预期“能见度”强的“稳定类”价值型资产青睐有加。

从更中长期维度看，经济“去地产化”后优质“资产荒”，居民对低风险稳健资产的多元化需求提升。在经济弹性和利率中枢下移、重视企业自由现金流的低风险偏好配置时代，兼顾基本面与投资回报双重稳健属性的“低波红利”及稳健价值公司更具优势，尤其以“低预期、低持仓、低估值”为特征的“三低”资产为代表，有望走出长期的估值折价困境。

在诸多“三低”资产中，与能源和“大安全”战略相关领域的“稳定类”低估值国企面临重估机遇。国企低估值的根源不在于利润增长，而是资产投资回报率长期下行，总资产周转率的下行拖累股东回报，加上激励受限等因素，共同造成了长期低估值的“症结”。破除国企“低估值陷阱”的契机之一在于央企考核更重股东回报，国资委“一利五率”的考核目标综合ROE和营业现金比例，价值重估的契机之二在于国央企的分红率大幅抬升，2022年以来国企现金分红比率大幅抬升，国企开始用账上闲置资金通过分红回馈股东。

具体到中观产业投资方向，2024年我们继续关注“新内需”、“制造出海”、“自主可控”三大主线，围绕国内经济结构转型、中国优势制造业“出海”和新质生产力等新线索下的优秀公司进行布局。投资风格维度，我们将兼顾低估值蓝筹和“有质量”的成长，围绕低波红利、低位反转、质量成长等线索进行自下而上选股。