诺德基金董事长潘福祥：

不立足于投资者，不回归本源初心，行业发展终究较难具备持续性

财联社11月7日讯（记者 闫军）公募基金从27万亿再起步，路径选择上落在了高质量发展。对于诺德基金而言，同样是重要课题。

诺德基金管理有限公司董事长潘福祥近日接受财联社记者访谈。访谈中，他的核心要义在于，公募基金高质量发展首先要直面的核心问题，是要真正为投资者创造长期投资价值，破解之道在于需要回归“受人之托，代人理财”的行业初心。

作为公募基金公司的高管，潘福祥于2006年参与组建诺德基金，亲历了公募行业发展壮大；但若抛下诺德基金董事长这一身份，潘福祥还是一位清华大学的教授，自1991年至今一直在清华大学经管学院主讲《证券投资学》课程，30余年从未间断。

作为“公募基金高管中授课最久的教师”和“教师职业中最深入行业的高管”，潘福祥对“真正让基民赚到钱”有更为深刻而独到的理解。

随着公募行业的不断壮大，行业整体呈现出“基金赚钱，基民不赚钱”的特征，与之相对应的，基金产品“好做不好卖、好卖不好做”也同样成为了行业的痛点。

在潘福祥看来，公募基金要始终以投资者利益为核心，而公募基金的产品不仅要回到与风险收益相匹配的资产配置能力上，同时也要通过丰富产品线去满足“千人千面”的理财需求 ，真正帮助投资者分享企业成长、经济发展带来的红利，同时更要为实体经济发展赋能。不能仅因为行情的高涨，或是循着押对赛道就能“一俊遮百丑”的态度去代客理财，否则一旦拉长时间，投资者最终会发现，基金产品无法真正实现相应的投资回报。

如何构建让“基民赚到钱”的生态？

在行业不断发展，产品不断健全的背景下，公募基金行业整体面临的最大挑战就是，要真正为基民赚到钱。

潘福祥表示，公募基金要解决这一问题首先是要改变整体认知，客观看待行业生态。并竭尽全力为不同风险收益偏好的投资者，提供符合其特征的产品，目前来看，这个挑战还任重道远。

潘福祥坦言，当前市场仍相对重视短期回报或排名。

市场上评选年度冠军、甚至季度冠军本身对投资者而言更多会变成一种误导。当然，我们也承认某只基金产品在一年内能做到业绩翻倍是一件非常不容易的事情。但我们要知道，这并不是常态，“剑走偏锋”是一种模式，但这不应该成为所有人都争相模仿的“香饽饽”。

潘福祥补充说道，首先，基金业绩翻倍是很难持续的，其次

在做资产配置时，我也一直主张要让自己处于“进能攻、退能守”的位置，要为各种各样的不确定性做好风险防范的准备。因为，拉长时间维度后就会发现，如果投资抱团在非常狭窄的赛道上，那么投资者在这整个过程中能赚取的收益是非常有限的。无论是近几年火爆的白酒、医药、还是芯片、新能源，风口往往是来得快去得也快，尤其在“退潮”时，回撤非常剧烈。在这样的状态下，短期耀眼收益仅会是昙花一现，更不足以谈长期收益。

从这个角度来说，赛道虽然是市场的一种选择，但我们更希望投资者更能着眼长期回报。

“加快推进公募基金行业高质量发展”这一议题，在潘福祥看来是非常及时且必要的。

他表示，公募基金行业要去深度思考如何走高质量发展之路，从产品设计到投资组合的建立，再到市场品牌的宣传、整体销售的规划和服务，每一个环节都要回归行业本源、投资初心，即让投资者真正能够分享中国经济和行业长期高质量发展的红利，并把这份红利转换成投资者最真实的投资回报。

潘福祥认为，如果不立足于投资者的切身利益，不去反思当前对赛道的过分依赖，即使当前行业看起来很热闹，基金经理能火速蹿红，规模能得以持续扩张，但终究较难具备持续性，行业容易陷入发展瓶颈。

在潘福祥看来，公募基金所提供的产品最终要回到风险收益相匹配的资产配置能力上，不能因为行情高涨或是循着押对赛道就“一俊遮百丑”的态度去代客理财，否则一旦拉长时间，投资者最终会发现，基金产品无法真正实现相应的投资回报。

不难发现，当前也出现了市场资金“蜂拥”到一些热门赛道上的情况，“风格漂移”的情形比比皆是。在潘福祥看来，这后果可能是悲观的。一方面是因为市场本身就充满波动和不确定性，风格漂移无法为投资者提供真正长期的价值回报；另一方面，也会影响到投资市场的生态，一个合理的生态，应该是要能够满足不同类别投资者的不同需求。

因此，潘福祥表示，对于公募基金而言，当下需要改变的是，在投资过程中，不去做极端的选择和极端的配置，坚守风格不漂移，淡化短期业绩和排名。当然，潘福祥也坦言，这种改变需要从整个行业、公司治理、产品模式以及绩效考核、薪酬体系等各个方面着手推进才能逐步实现。在这其中，最为重要的是我们需要不断强调，要能在“马拉松”式的长跑中胜出而非追求“百米短跑”式的冠军，努力为投资者赚取长期可持续的回报。

以巴菲特为例，投资者奉其为“股神”，回顾其五十年的投资生涯，他的年化回报在20%左右，正是几何基数的增长叠加时间的复利为投资者带来了不菲的回报。反观当前国内市场，少有人会去关注短期平庸但长期年化回报突出的这部分基金经理。但事实上，想要获取长期可重复的持续业绩表现，就需要管理人去较好地平衡投资风险收益，甚至有时这部分的基金经理要主动放弃一些追逐市场的短期高涨而带来的收益诱惑，更多聚焦在对企业长期价值的挖掘上，以相对确定性的成长来对冲可能的短期波动风险。

古语“皮之不存，毛将焉附” 潘福祥表示，资产管理是需要依附在实体经济的“毛”上，实体经济的发展，也是投资研究最重要的支柱和基础，若抛开或脱离了这一支柱，再认真、再精细地去进行行业研究，都可能“只见树木不见森林”。例如过去20年，若不研究房地产以及这一行业带动起来的整体消费升级、产业链机会，那么在整个市场的投资中最终可能会收获甚微。

目前也是如此，中国经济正在从数量型发展转变为质量型增长，而双循环的发展格局也加速了中国自主科技创新能力的发展。在这个过程中，如果研究力量不聚焦在主导国家经济发展的重要方向，选择现阶段产业成长中最具有潜力的领域，然后在这些领域中深耕，那么未来想要获得超越市场的表现也是非常困难的。连股神巴菲特都不断检讨，自己当初如果不重仓持有伯克希尔·哈撒韦，本应可以获得更高的投资收益，因为纺织企业管理再出色也无法抗拒夕阳产业的江河日下。作为专业投资人，我们有幸置身中华民族伟大复兴的时代潮流中，只有把握住这样一个大趋势和大方向，方能选择出真正具备成长潜力且能够给我们提供超额回报的投资标的。

但找准时代方向，并不意味着可以“躺平”。潘福祥提醒，虽然市场上较热门的“黄金赛道”，如新能源、高端制造、人工智能、生物医药等领域，我们相信其未来会有较大的发展和空间，但随着科技的发展，技术的进步，产品的更迭，我们其实在当前无法判断未来二十年后，哪些公司能笑到最后。就像二十年前，家用电器是中国消费升级最受益的行业之一，为投资者提供了较好的回报。但是二十年前的家电龙头公司到今天早已不是家电行业长期投资回报最好的标的。所以正是因为时代风险的存在，管理人研究的深浅也将直接决定投资的成败。

投资者赚的钱是从哪里来的？

自1991年9月，清华大学正式推出《证券投资学》课程后，潘福祥就开始教授这门课程。当时国内并没有现成的教材，所以潘福祥就一边学习英文著作，一边准备上课教材。

在开始授课的前几年，潘福祥始终在思考一个问题：投资者炒股赚的钱到底是哪里来的？

在之后的教学过程中，潘福祥逐渐意识到，投资者在市场上所赚的钱，一个很重要的来源是交易对手，也就是来源于其他的投资者。

这个结论和巴菲特的比喻不谋而合，巴菲特曾经把股票市场比喻成“上帝开的一家自助餐厅”，每位顾客都可以免费在自助餐厅内吃喝，但是有一条规则，上帝会在不固定的时候敲一下钟，并把餐厅门关上，这时被关在餐厅里的顾客就要为所有人买单。一开始，顾客可能都会很小心翼翼，只敢站在靠餐厅大门较近的地方，但往往有诱惑力的食物都摆放在了餐厅的最里面，慢慢地，有些顾客的胆子开始变大了，逐渐开始往里走，直到最后大家可能都忘了还有“上帝敲钟”这件事，也许就在这个时候，钟声响了。

潘福祥谈到，当时我就认为这个故事也对市场做出了很合理的解释。任何一轮行情都是在很悲观的情况下开始启动，起初投资者们都表现得小心翼翼，非常谨慎，但如果牛市的持续时间一长，大家发现过去最大的错误就是过于胆小和谨慎，总是浅尝辄止很难赚到大钱，所以投资的胆量就会变得越来越大。

这个时候，对行情的解读会变得非常乐观，众多研究报告对牛市的理由也阐释得越来越充分，市场也就开始慢慢忽视了风险。恰巧在这个时候，市场就敲响了“上帝之钟”，那在场的投资者就要为对市场的过度乐观而“买单”。

我们相信，每位投资者都有这样的一个体会。而那些能够及时认识到风险，或者说是运气极佳的人就会成这一轮行情的获利者。

有了这份认知后，潘福祥开始主动和学生分享这个观点，投资者在市场中所赚到的钱，很重要的一部分是来自于博弈，来自于与交易对手间的竞争，通过成功的低买高卖让其他人来为市场买单。所以在一个博弈的市场中，必须时刻保持警惕，尤其是需要在行情火热的时候有充分的风险意识。

然而，这个观点在分享了两年后，潘福祥慢慢悟到博弈这个结论“是一个答案，但又不应该是完整的答案”。

原因在于，对于个体投资者而言，其赚的钱来自于交易对手，但是如果把投资者看做一个整体的话，投资者赚钱和赔钱的数量相互抵销，属于零和交易。考虑到不管是赚钱还是赔钱，都要有手续费、印花税等交易成本，博弈市场还不是零和交易，而是负和交易。

众所周知，负和交易长期运作下去，所有投资者的钱都会被交易成本消耗光，负和交易的特征一定是最后不断收敛，就变成整个市场清零。但是现实状态是证券市场虽然总会历经波折，但是会不断发展。

潘福祥在讲课的过程中，依然不断思考“钱还能从哪里来”这个问题。

最终他找到了完整的答案。潘福详告诉记者，投资者赚的钱，除了来自交易对手，还有来自上市公司发展和成长的钱。

潘福祥进一步解释，短期内看，投资者买股票确实属于一个交易行为，主要是通过“你买我卖”博取差价收益。但是在博弈交易过程中，即使股价有涨有跌，但这些企业通过自身的发展，逐渐壮大，长期而言依旧可以为投资者带来相对可观的回报。

以万科为例，90年代的万科股票已经颇有表现，当万科市值到了50亿元的时候，投资者就认为这个市值较高了，担心业绩是否能够支撑其市值。但多年后，随着企业发展，万科利润已超过百亿，市值更是超过千亿。如果投资者十多年来始终持有万科的股票，那么通过分享企业成长与发展所带来的收益实际上才是投资者回报中的最大部分。

此后，潘福祥在每学期的第一堂课上都会向学生提出这个问题，让学生思考。

如何成为赚钱的“20%”？

梳理清楚“投资者收益从何而来”后，新的问题随之而来，在行为金融学中有一条很重要的规律，即二八法则，即在一个长期向上的市场中，为何真正能赚到钱的投资者只有20%，剩下的80%的人是很难享受到市场向上带来的收益？潘福祥坦言，当时非常困惑。

事实上，这与当前公募行业“基金赚钱，基民不赚钱”在本质上属于同一个问题。潘福祥很快找出了原因，这在于多数投资者在市场中赚的钱依然来自于博弈，大家通过频繁地买进卖出，认为自己能够抓住市场的涨跌规律来进行投资，但实际从长期来看，靠概率来替代市场中的搏杀，最后基本是很难赚到钱的。

虽然公募基金从十年前几万亿增长到现在的27万亿，在规模扩容的同时，基金也逐渐成为了投资者获取长期稳定回报的重要投资工具。但从现状来看，基金持有人还并没有真正分享到企业发展、经济进步带来的成果。

所以，如何成为赚钱的“20%”？潘福祥表示，投资者首先需要树立正确的投资观念，要从赚博弈的钱转向去分享企业成长，社会经济发展的成果。我们需要不断强化长期理念，进行长期投资，构建“长期”的行业发展生态。

潘福祥介绍，从诺德基金后台交易数据来看，基民申赎基金的热情与大盘指数呈现高度正相关。行情火热的时候，基民认购踊跃，只要行情逐渐冷清，认购立马跌至冰点。这也呈现出了“好做不好卖、好卖不好做”的特征。潘福祥表示，今年的基金发行市场就是典型的现象，投资者甚至开始对基金唯恐避之不及，前几年相对容易的募资，但到今年却发生了较大的变化，有时新发基金的成立可能都要费尽心思。

但同时，潘福祥也表示，我们并非是要在博弈与价值投资、长期投资之间争个优劣。因为从理论上讲，证券价格变动是由多种因素综合作用的结果，证券投资是面对不确定性未来进行的博弈。在长期的投资实践中投资者基于不同的逻辑、用不同的方法针对影响股价的各种因素进行分析判断，进而形成了各种不同的理论学说、方法体系。现代投资模式尽管林林总总，但是归纳起来可以分为五类：价值投资、成长投资、指数投资、技术投资和组合投资。由于市场是未知的，且投资者的操作行为具有“反身性”特征，所以在经过市场的验证后，我们也能发现不同的投资模式、体系能够在不同的市场环境下去匹配不同风格投资者的需求，并不存在一个“终极真理”。

潘福祥进一步阐述，投资是一个多元化的生态系统，各种投资方法可以共生共存。在这个系统中，长期来看只有实现不同风格产品的相容，达到殊途同归的效果，才能保持资本市场的繁荣。

对投资者而言，最重要的并不是看哪种方法高大上、听起来很好、很赚钱或是很体面，而是要选择适合自己的个性和思维方式，符合自身收益风险偏好和操作习惯的投资方法，并在实践中不断修正完善。

在潘福祥看来，公募基金发展的意义也正在于此，其中，很重要的责任就是要构建针对不同群体的多层次的产品体系，并充分重视投资者的需求、明确产品的定位，为其提供与个人投资目标、风险收益相匹配的产品，所以这就需要我们每一位资管同仁去做更精细化的打磨，切实提升持有人的安全感和获得感，努力为投资者创造长期价值。同时，作为资本市场的稳定器和压舱石，公募基金也要积极承担服务实体经济的责任，充分发挥价值发现和资源配置作用，与更多优秀的上市公司共同成长，力争通过产品创新来助力实体经济的发展。