国海富兰克林基金赵宇烨：地产股中长期价值减弱，短期或有估值修复行情

日前，人大常委会授权国务院在部分地区开展房地产税试点工作。国海富兰克林基金国富金融地产混合基金经理赵宇烨认为，此举是促进房地产市场长期平稳健康发展的制度设计之一，从出台房地产税的初衷来看，最主要的目的应该是调节贫富差距，其次是扩大财政收入，然后是调控房价。

赵宇烨表示，参考国内外经验判断该政策的实质影响，房地产税对房地产行业大概率是一次性冲击，中长期影响较小，短期影响程度要看细则。

国外方面，赵宇烨举例，1989年英国开征社区税，由于征收方式和税额不合理，打击到普通民众购房热情，征税后房价增速大幅收窄；1993年社区税改为房产税，按照住宅价值分级征收，居民税负降低，房价同比增速逐渐回升，此后房价维持稳定增长，仅在2007-2009金融危机时期下跌。美国各州出台房产税时间不一，但总体看跟房价相关性较小。从日韩调整房产税的历史看，历次税改对地价影响并不明显。例如1986年韩国开征土地过多保有税后，房价从当年3月开始下跌，下跌维持16个月，跌幅3.1%，但次年6月房价开始报复性上涨；2005年最近一次税改后，房价下探2个月后继续上涨。

再观察国内已经征收房地产税的两个城市重庆和上海。2011年1月，上海和重庆率先试点对个人住房征收房产税，当时行业已经处于下行阶段。方案出台后一个月，上海成交量显著下滑67%，之后迅速回暖，全年成交量平稳波动；重庆试点后成交量连续4个月环比下滑，之后恢复上涨趋势。就房价而言，房地产税对重庆和上海房价的影响相对较小。

回到地产股层面，赵宇烨分析，考虑到市场对房地产基本面已经预期很低，房地产税对基本面的短期影响会被提前消化，房地产税落地同样被视为一次性的情绪冲击。但建材等地产产业链则有所不同，产业链更看重基本面而非政策预期，在基本面底部出现前，产业链估值一直会被压制。这并不是房地产税的影响，而是地产行业景气下行的基本面所致，当然房地产税有可能加剧短期下行的速度，造成产业链更大的负面盈利冲击。

在赵宇烨看来，从政策层面看，房地产税试点出台确实意味着利空出尽，未来可以预期更加友好和积极的政策，例如信贷边际宽松、个别城市出台地产维稳政策等。但行业基本面并没有见底，未来2-3季度，销售投资还是有较大的下行压力，个别房企的违约现象依旧会出现。

对于未来地产板块的主要风险点，赵宇烨认为主要还是基本面。一是行业层面，销售、投资和新开工有可能超预期下行，市场可能低估了本轮下行的压力；二是公司个体经营层面，前期高杠杆的房企，尤其是表外加杠杆的房企，开发贷和按揭的边际宽松无法解决这些企业短期兑付压力，一些违约事件依然可能出现。

“地产行业的黄金时代已经过去，无论人口还是经济结构调整都不支持行业的继续增长，未来地产行业大概率是一个缓慢下行的时期，因此对地产板块而言，中长期的投资价值确实在减弱。但就短期而言，地产股目前处于一个超跌的预期和估值修复阶段，具备绝对投资价值。” 赵宇烨表示。

目前市场对地产板块极度悲观，甚至有观点认为会是中国的“雷曼时刻”，地产股的估值基本按照破产来算，绝大部分地产股的PB估值都小于1。但赵宇烨认为，地产行业资金压力最大的时刻已经过去，按揭和开发贷边际宽松意味着开发商回款和续贷趋于正常；地产行业近几年一直处于低库存状态，房价不具备大幅下跌的条件，开发商没有土地库存的拖累。在政策修复过程中，处于底部区域的地产板块应该会有预期和估值的修复。

赵宇烨补充到，和过去几轮周期不同的是，本轮地产股的分化会加大。尽管政策已经回暖，但行业基本面尚未见底，开发商还必须面临2-3个季度的销售压力，“活下来”的企业会成为最终的胜者，在最后行业回暖的时候迎来份额提升，但也会有部分企业在途中倒下，成为行业下行过程中的风险点。

赵宇烨判断，就地产板块整体而言，中短期向下风险很小，具备一定的绝对收益空间；就选股而言，目前时点确定性较高，能够“活下来”的房企，如一些国企、央企、财务稳健的民企，是布局房地产板块的较优选择。

2021年11月12日