重阳问答︱如何解读近期票据利率下行对资本市场的潜在影响

　　11月以来，票据利率延续下行态势，特别是近一周以来，以国股票据为代表的利率出现大幅下行。其背后的根本原因是当前经济基本面偏弱。经济下行压力的持续存在使得稳增长依旧是政策调控的重心，在此背景下银行仍有较大的信贷投放压力，但另一方面，经济基本面偏弱的情况下企业有效信贷需求不足，银行的信贷投放只能以风险较低的票据投放来冲量。因而造成当前票据的供给端偏强而需求端偏弱，反映供需均衡的价格即利率大幅下行。

　　当前内外需仍然偏弱。内需方面，近期各项经济数据均表现弱势。制造业PMI数据连续6个月位于50荣枯线水平以下、10月规模以上工业增加值及固定资产投资增速均较9月下行、社会消费品零售总额和汽车消费增速双双回落、社融增速也低于市场预期，总体来看当前内需仍存在下行压力。外需方面，虽然近期中美贸易谈判释放出了一定向好信号，但美国对我国相关出口商品的惩罚性关税仍在加征，在贸易协议达成、取消相关关税之前，贸易摩擦对于出口的负面影响仍将持续。

　　在经济基本面面临下行压力的情况下，稳增长是当前政策重心所在。11月16日发布的央行三季度货币政策执行报告强化“逆周期调节”，此后7天公开市场逆回购操作利率和LPR接连下调，货币政策操作近期总体稳健偏宽松，稳增长取向明确。11月19日人民银行召开的金融机构货币信贷形势分析座谈会，要求“继续强化逆周期调节，增强信贷对实体经济的支持力度”。在这样的政策大背景下，银行仍有较大的信贷投放压力。而在内外需仍存在下行压力的情况下，企业的有效信贷需求则是天然偏弱或者说不足的，因此银行的信贷投放大概率仍需要以风险较低的票据投放来冲量，这也推动了近期票据利率的持续下行。

　　当然，不必对票据利率下行过于悲观。历史上看，票据融资冲量往往都是信贷回暖的领先指标，在逆周期调节的政策指引下，银行所进行的票据投放随着时间的推移最终仍将转化成企业的有效信贷需求。当前，经济基本面仍面临下行压力、企业整体盈利承压，但是逆周期政策也在积极发挥效用、对冲基本面下行压力。在此情况下，资本市场指数层面大概率维持偏窄幅波动的格局，投资策略上仍将是以精选个股为主。

2019年11月29日