国海富兰克林基金固定收益投资副总监沈竹熙：

把握市场主线，挖掘具有价值的固定收益投资品种

　　矛盾是事物发展的根本动力，而主要矛盾在事物发展过程中处于支配地位，对事物发展起着决定性作用。一段时间内，投资者总是接收着大量的市场信息，市场波动似乎受制于纷繁复杂的信息，同时夹杂着市场参与者的诸多情绪，而事实上，经过筛选沉淀后的主要矛盾才是市场走向的决定因素。总结提炼市场主线尤为重要，看清主线才有可能掌握市场脉搏，挖掘价值，获得超额回报。

　　回顾2018年，一季度国内经济开局良好，1-2月份主要经济数据好于预期，其中投资受地产和基建影响，数据明显好于2017年同期；海外市场最引人注目的是美联储加息、缩表政策，3月份，美联储加息25BP，将联邦基金利率目标调升至1.50%-1.75%水平。随后，人民银行也上调了公开市场操作利率5BP，7天逆回购利率上调至2.55%。彼时如果从国内基本面、监管政策、海外央行货币政策等诸多信息来看，国内的利率水平似乎并不存在太大的下行空间。但宽松的流动性环境，以及具有较好比价效应的绝对收益水平，成为了当时市场的投资主线，机构投资者对固定收益产品体现出了较高的投资热情，收益率曲线顺势走出了一波由短端带动长端下行的“牛陡”行情。

　　进入2018年二季度，海外市场情绪延续，美联储6月议息会议再次加息25BP，同时上调了全年的经济增速和未来两年的通胀预测。中美利差80-100BP的“舒适区间”，使得国内无风险收益水平震荡回调，10年国债在3.68%-3.72%一线寻找方向。但随后公布的投资、消费等关键经济数据，以及PPI、CPI等价格指标、社融等金融先导指标同步趋弱，国内经济基本面成为这一时期的主线，财政政策及货币政策需要实现向“内部均衡”的回归。此时收益率出现较大幅度的下行，二季度收益率曲线呈现“牛平”态势。

　　2018年三、四季度，虽然海外货币政策及国内经济基本面仍有干扰，但国内在稳固托底经济、中性偏宽松的货币政策以及积极的财政政策相互配合的主要矛盾中前行，市场也主要沿着这条主线运行。此时如果观察 “社融-M2”这一指标，会发现它在2018年下半年出现了较大幅度的下行，而这一指标作为利率供需缺口的跟踪与监测，与无风险收益水平的走势有着较高的拟合度。

  2019年以来，虽然市场对经济基本面存在较大共识，货币政策的大方向也没有发生根本转变，但估值修复及大类资产轮动成为最近一段时间的主线，固定收益资产也因为市场主要矛盾的切换，出现了幅度不小的调整，其中中长端利率品种较年初低点回调了20bp左右，中短期高评级信用债也出现了20-30bp的回调。

  展望2019年二季度，市场的关注焦点仍将回到经济基本面上来，地产销售下行带来的影响会持续体现，土地购置、新开工对于地产投资的贡献或将逐步走弱，在消费、基建平稳运行的背景下，经济仍有下行压力。此外，需关注海外对于全球经济增长预测及各国央行货币政策的应对措施和手段。3月21日，美联储宣布维持联邦基金利率不变，目标区间仍为2.25%-2.5%，点阵图预计2019年联邦基金利率目标区间将维持在2.25%-2.5%不变，鸽派言论向市场传递的信息非常重要，这很有可能预示着美国经济新一轮衰退周期的开始。此时，海外经济疲弱叠加无风险收益下行，有可能引发全球风险偏好的下降，国内无风险收益的下行空间也将被打开。

  从价值挖掘的角度看固定收益投资品种，我们认为前期因大类资产轮动引发调整的高评级信用债品种以及中长期限利率品种具有较高的投资价值，其中3年、5年期限的信用债品种，7年、10年的利率债品种，无论在信用利差还是在期限利差上都具有了一定的价值，后期有望争取收益下行带来的投资回报。

　（作者为国海富兰克林基金固定收益投资副总监沈竹熙）

2019年4月10日