重阳问答丨如何解读美国近期经济数据及其对资本市场的潜在影响

　　2月美国非农就业仅增加2万人，大幅不及市场预期，似乎再次印证了美国经济的下行趋势。整体来看，受到减税效应减弱、全球经济拖累和政府停摆的因素影响，美国主要经济数据仍在恶化之中。但前瞻地看，我们认为晚周期并不等于马上面临经济衰退。目前全球从杠杆大周期、产能中周期和库存小周期来看均没有出现根本性的失衡，这意味着一旦进入条件改善，经济向上的动能可能仍然大于向下的动能。

　　就事论事，当前美国就业市场仍然非常强劲。美国的月度就业报告是由居民调查（Household Survey）和企业调查（Establishment Survey）两个独立部分构成的。居民调查产生失业率、劳动参与率等数据，企业调查则产生非农就业人数等数据。尽管2月根据企业调查得到的新增非农就业仅2万人，但根据居民调查得到的就业增量高达25.5万人。更重要的是，2月美国失业率降至3.8%，更广泛的U-6就业不足率更是降至7.3%的2001年以来最低水平。同时，2月非农平均时薪同比增长3.4%，创2009年2月以来最高增速。企业调查来看，服务业中教育和保健服务、休闲和酒店旅游这两个新增就业的主要行业在2月几乎零增长，建筑业就业更是减少3.1万人，更可能是受到了天气等因素的影响。

　　整体来看，美国主要经济数据仍在恶化之中。这表现在：1）特朗普税改方案对经济的刺激自2018年四季度起开始减弱；2）全球经济下行及贸易战开始对美国的半导体、制造业等可贸易部门产生负面影响；3）12月-1月的联邦政府停摆也扭曲了近期的经济数据。

　　不可否认的是，当前美国经济已经进入晚周期状态。随着劳动力和其他要素产能利用率的上升，经济的通胀压力开始加大，企业的利润水平将会受到挤压，进而对企业盈利乃至整个经济造成负面影响。晚周期意味着下一轮经济衰退的临近，但晚周期经济运行的轨迹决定了经济进入衰退的时间节奏，这也是目前市场关注的核心问题。相对悲观的观点认为，全球经济均已进入下行周期，企业盈利能力的恶化将损害企业的偿债能力，高杠杆的美国企业部门将成为下一轮经济衰退的“导火索”。我们则持相对乐观的态度。美国紧货币、中国紧信用是2018年以来全球经济下行的主要原因，但随着经济的走弱，全球主要央行均已由鹰转鸽。目前全球从杠杆大周期、产能中周期和库存小周期来看均没有出现根本性的失衡，这意味着一旦进入条件改善，经济向上的动能可能仍然大于向下的动能。这意味着2019年出现经济衰退是小概率事件。

2019年3月21日