海富通基金2019年投资策略：春风化雨 变中生机

　　摘要：

　　1、全球经济增长放缓：

　　展望2019年,我们预计全球经济增长或将由分化走向放缓。当前主要经济体陆续缩表，经济景气指数进一步下滑，全球将迎来新一轮流动性拐点。在增长放缓的背景下，通胀上行压力或有所减轻，美联储加息节奏趋缓，部分经济基础较好的新兴经济体甚至有望在明年下半年迎来阶段性反弹。中国经济增长预计将经历继续下行到企稳的过程。房地产投资面临下滑压力，消费预计将持续形成拖累项，出口存在回落风险，基建投资虽见底回升，但难以完全对冲，经济下行压力犹存。预计中国2019年实际GDP增速为6.4%。物价总体平稳回落，或有结构性扰动。预计CPI涨幅为2.3%，PPI增速下行至1.8%。

　　2、A股有望阶段性见底：

　　当前A股整体估值处于历史底部区间，股权风险溢价接近历史顶部，从空间上看蕴含机会。A股目前处于政策底向市场底传导过程中，市场急速下跌阶段基本结束。2019年政策底有望传导至市场底、盈利底，关键验证点在于信用端拐点的出现。后续若信用端数据出现向上的拐点，市场有望阶段性见底。经济中期仍然有下行压力，看好受益稳增长政策加码的基建产业链及地产板块。以及系统性风险降低逻辑、防御属性较强的金融板块，和外资持续买入的必需消费。

　　3、资金利率平稳，转债投资价值显现：

　　基于对明年经济下行压力的预期，经济周期角度或将由类滞胀过渡到类衰退，同时进入降息周期，无风险利率有望继续下行，利率债做多情绪仍在，但G20落幕暂缓提高关税使得风险偏好或有所修复，而谈判的进展对于债券市场或带来一定的不确定性。中长期来看股债性价比今年已发生逆转，转债指数震荡，转股溢价率收缩。本轮供给受政策鼓励远大于以往，且由于权益市场今年的下跌，转债的“抗跌”特性仍将持续。明年股市机会或许大于债券，因此转债可能成为明年债券投资者的进攻利器。

　　4、五大投资关键词：

　　稳增长、逆周期、补短板、核心成长股、可转债。

　　宏观经济：

　　展望2019年,我们预计全球经济增长或将由分化走向放缓。在受到减税效果逐步衰减、利率水平抬升遏制效果显现、贸易摩擦等负面因素的影响，美国经济已经出现放缓势头。欧洲、日本增长动力不足，经济景气指数进一步下滑。当前主要经济体陆续缩表，全球将迎来新一轮流动性拐点。在增长放缓的背景下，通胀上行压力或有所减轻，美联储加息节奏趋缓，部分经济基础较好的新兴经济体甚至有望在明年下半年迎来阶段性反弹。

　　2019年，中国经济增长预计将经历继续下行到企稳的过程。房地产投资面临下滑压力，消费预计将持续形成拖累项，出口存在回落风险，基建投资虽见底回升，但难以完全对冲，经济下行压力犹存。基准情形下，假设中美贸易摩擦出现一定缓和，中国继续进行逆周期调节，但力度不足以及时对冲增长下行的压力。预计中国2019年实际GDP增速为6.4%。物价总体平稳回落，或有结构性扰动。总需求偏弱使得2019年整体通胀压力不大。结构性因素如油价、食品价格等受供给侧原因影响，可能带来扰动。预计2019年CPI涨幅为2.3%，PPI增速下行至1.8%。

　　中央政治局会议指出当前经济运行稳中有变，经济下行压力有所加大，部分企业经营困难较多，长期积累的风险隐患有所暴露。对此要高度重视，增强预见性，及时采取对策。在财政政策上，要求发挥更大作用，着力于内需和结构。此外，发改委加大基建稳投资补短板。7月-11月维稳力度显著上升，政策主要包括三方面：1）经济方面：判断经济下滑压力增大，货币政策实质性宽松；加大基建力度，房地产进入观望期。2）信心方面：鼓励支持民企发展，修复民企营商环境，从信贷、债券、股权三个层面支持民企融资。3）市场层面：大力化解股权质押风险，减少交易阻力，增强市场流动性。预计随着下行压力的加大，政策加码的紧迫性会有所增强。除了已经普遍预期的减税降费政策外，预计货币、财政及房地产政策均有继续调整的空间。

　　股票市场：

　　在基准情形下，自上而下预测A股2019年盈利增长约4%，其中金融类5%，非金融类3%，增速预计全年呈现前高后低走势。估值方面，当前A股整体估值处于历史底部区间，全部A股、非金融A股市盈率（TTM和整体法）分别都处于历史低位。此外，股权风险溢价接近历史顶部，从空间上看蕴含机会。

　　A股目前处于政策底向市场底传导过程中，市场急速下跌阶段基本结束。明年3月份前市场或可同时享受风险偏好修复和无风险利率下行的收益来源。此后市场将再度面临贸易摩擦的时间窗口及业绩验证，市场波动可能加剧。2019年政策底有望传导至市场底、盈利底，关键验证点在于信用端拐点的出现。特别是大量改善民企融资条件的政策落地后，货币传导机制能否理顺。后续若信用端数据出现向上的拐点，市场有望阶段性见底。

　　展望2019年，稳增长政策或将持续加码、流动性宽松、无风险利率下行；监管政策逐步放开交易阻力减少、对于并购重组的限制放松、进一步松绑股指期货；科创板的高标准有望带动龙头估值提升。此外经济中期仍然有下行压力，看好受益稳增长政策加码的基建产业链及地产板块。以及受益于风险偏好提升、化解股权质押风险政策，符合转型方向、景气度较好的核心成长股，和外资持续买入的必需消费。

　　债券市场：

　　随着全球经济由分化走向放缓，中美经济周期明年有望重回一致，美债利率下行空间打开，美联储声明转向“鸽派”，10年期美债利率随即突破“3.0”，中美利差或将不再制约国内长端利率下行空间。展望2019年，预计经济仍面临一定的下滑压力。今年11 月份PMI为临界点50，创2016 年7 月以来新低，低于预期值50.2，生产、需求、就业、价格都出现下滑，反映制造业景气度继续回落。房地产销量延续回落趋势，而汽车销量降幅明显扩大，显示需求不足。G20落幕，暂缓上调关税，虽然短期内贸易摩擦担忧有所缓解，但仍具有一定的不确定性。后续社融大概率延续回落趋势，经济仍面临一定的下行压力。

　　基于对明年经济下行压力的预期，经济周期角度或将由类滞胀过渡到类衰退，同时进入降息周期，无风险利率有望继续下行，利率债做多情绪仍在，但G20落幕暂缓提高关税使得风险偏好或有所修复，而谈判的进展对于债券市场或带来一定的不确定性，策略上可视持仓情况进行操作，但仍需要保有一定的利率仓位。结构性信用风险大概率将持续存在。包括民企、城投在内的整体融资环境有所改善，但中后端民企融资仍然困难、城投长期风险没有消除，未来结构性信用风险依旧较大。中长期来看股债性价比今年已发生逆转，转债市场经历过三次扩容，第一次是2003至2004年，第二次是2010至2014年，第三次是2016年至今，后两次供给扩容时期，转债指数震荡，转股溢价率收缩。从历史平均水平来看，目前溢价率（50%）高于历史均值（33%），且平均YTM（3.6%）高于历史均值。本轮供给受政策鼓励远大于以往，且由于权益市场今年的下跌，转债的“抗跌”特性仍将持续。但是在供给品种大增且系统性风险有所释放的前提下，转债相对过去更有配置价值。明年股市机会或许大于债券，因此转债可能成为明年债券投资者的进攻利器。

　　投资策略：

　　展望2019，中美贸易摩擦在未来一个季度有所缓和，将带来风险偏好的小幅回升。但经济内生角度，房地产投资放缓等因素已经开始逐步显现，政府投资也很难出现较大幅度的刺激，经济下行压力犹存。考虑到纾困基金成立缓解部分股权质押风险，此外国家对民营企业融资的支持力度也在加大。证监会逐步减少交易阻力、对于并购重组的限制放松、进一步松绑股指期货以及科创板的高标准有望带动龙头估值提升。看好成长、金融地产、基建产业链：（1）优选中小盘成长股。未来半年，政策延续宽松，监管对于并购重组的限制放松，利好中小成长风格。看好受益于风险偏好提升、化解股权质押风险政策，符合转型方向、景气度较好的核心成长股，尤其是逆周期补短板角度的通信5G、计算机龙头、国防军工。（2）受益政策稳增长、系统性风险降低逻辑的地产板块以及建筑等基建产业链，包括房地产、非银行金融、建筑等。

　　债券方面，宽货币延续，而宽信用传导仍存在时滞，中美利差制约减弱，期限利差仍旧较高，因此长债利率仍有下行空间。但利率的下行不会一蹴而就，G20落幕暂缓提高关税使得风险偏好或有所修复，同时美债并未结束上升趋势。因此利率债的策略上可视持仓情况进行灵活操作。信用利差呈现两极分化，杠杆息差策略依然最优。目前市场呈现优债疯抢，垃圾债无人问津，导致利差分化严重，考验信用择券和定价能力。同时预计资金将保持平稳，杠杆息差策略依然可行。转债方面，精选个券逐步布局或是可行策略，看好计算机、消费医药、银行和军工。

2019年1月7日