重阳投资联席首席投资官陈心：对公司的理解必须超越普遍认知

　　在重阳投资办公室里，我们采访到了合伙人陈心。

　　在您的职业生涯中，哪些关键节点对投资的风格有明显影响？

　　陈心：我从美国念完书，先来香港做了卖方分析师，当时与裘国根先生有交流，互相认同投资理念，于是在2009年他创办重阳投资时，就一起过来了。

　　坦率地说，虽然香港也注重公司长期价值，但对于卖方来说，你研究的公司这家机构不喜欢，可能别家喜欢，总会有市场。买方不一样，你必须真的相信这家公司有投资价值。

　　我们之前也采访过兴全基金、尚雅投资，似乎大家对价值投资的理解都不一样，那么重阳的理解是什么？

　　陈心：客观的讲，价值投资的准确理解一定是对未来现金流的折现。我们过去也一直是这么做的，我们相信均值回归，一个公司也许现在经营压力较大，但只要你相信它有未来，拉长周期，它就会均值回归，只要股价低于未来现金流的折现，我们就认为它有价值。

　　国内的很多人包括卖方，他们的思维是追逐中短期盈利增长的趋势投资，增长越快，估值越高，但企业不可能永远保持40%-50%的高速增长，也许2-3年就进入瓶颈期，这时候要仔细研究企业的管理层与竞争优势，也许新产品推出，或者进入新市场，它又会迎来一轮增长，你应该给予它充分的时间，而市场大部分人则喜欢追逐短期增长，然后给高估值。

　　如果用一句话描述您的投资理念或者风格，它会是什么？

　　陈心：我和我们团队，以及整个重阳都是一致的投资理念：基于深度价值研究的逆向投资。所谓深度价值研究，是指重阳对公司的理解必须超越普遍认知；所谓逆向投资，是指公司不受市场待见时，它估值低，且能买到足够的量。市场很热门的东西，我们都敬而远之，感兴趣归感兴趣，研究归研究，但真的不是特别敢追，当大家都不喜欢的时候，价格也很便宜，风险也低，我们才会入场，这基本上就是重阳投资的风格。这样的风格决定了业绩的表现形式，市场疯的时候我们的业绩还不错，市场差的时候我们的回撤不会太多。

　　重阳对判断竞争优势和管理层是否有量化的标准？

　　陈心：有！但它是事后验证的。比如周期不好的时候，这家公司的ROE或ROA更高，它比行业平均拥有更强的盈利能力，那我们才能说，这公司也许具备了竞争优势或者定价权。

　　管理层的评估没有客观标准，如果一个公司身处红海还活得不错，那肯定是管理层有作为；如果一个公司基础条件不错，但是老团队不思进取，一旦换了新团队，我们会第一时间跟进评估。

　　重阳如何判断一个公司进入拐点成长期？

　　陈心：初创期的行业有自然增长，只要管理层别太差，大部分公司都会水涨船高，不管它是否上市了。但我们更喜欢在行业洗牌时，去走访那些能穿越周期的公司，与管理层交流，去了解它的经营策略，这会建立我们长期持股的信仰。

　　您认为重阳的投资决策流程与其他机构有什么不同？

　　陈心：在重阳，投资决策有一套规范的程序。研究员要形成投资建议书，要做财务模型，放在投决会上讨论，如果发现有重大疑问，研究员要带着疑问，重新编制报告。所以深度的价值研究，就是要花苦功夫。讨论过会的股票，会进入核心股票池，这个阶段基金经理才可以买，而研究员也需要进行持续跟踪。

　　流程虽然繁琐，但可以规避很多风险。坦率的说，很多股票，买的时候不觉得能涨得这么好，我们看不了那么远，但在日后的跟踪过程中，它的产品不断改进，市场份额不断扩展，这个时候才发现，哇！它原来是一支大牛股。

　　重阳对哪些行业的研究最深入？

　　陈心：每个公司都有自己的能力圈，重阳的很多研究员都经历过几轮周期，所以对金融、地产、家电等行业的理解比较深入。我们也在不断的学习，希望扩展能力圈，特别是对于互联网等新兴行业。

　　您提到的金融板块，当下的压力比较大，重阳对这一板块的投资价值怎么判断？

　　陈心：过去半年市场对金融体系的担忧，已经都反映到股价里了，比如券商的PB已经很低了。至于表外资产质量以及信贷放缓的问题，经过这两年的供给侧改革与金融监管，系统性风险其实已经降低了，股价在低位，虽然中短期涨不动，但也很难再大跌。

　　那么长期来讲，重阳还看好哪些行业？

　　陈心：未来三到五年，我们看好高端制造业。高端制造业需要精挑细选，公司要足够先进，真的有自主研发的技术，而不是核心零部件进口、出口成品，赚一个组装的钱。另外还看好服务业和一些消费品，理由是整体的经济增速放缓，但这些行业仍然有稳定增长，如果你愿意放下超高投资回报的预期，它们依然是不错的选择。

　　重阳在投资时，会考虑择时吗？

　　陈心：要说完全不考虑，其实每个人都希望买进就涨的，但我们会更多的考虑这个公司到底好不好？它值多少钱？现价是否足够便宜？好公司给你便宜的机会买进，这是可遇不可求的，它需要运气。更多的时候，好公司能以合理价格买进去就不错了。

　　什么情况下会考虑卖出？

　　陈心：三种情况吧，要么是股价涨到位了，要么是我们看错了，要么发现了更好的投资标的。

　　现在各种新科技层出不穷，您认为下一轮产业风口会在哪里？

　　陈心：技术创新要传导到最终的经济增长，需要一段时间，就买股票的角度而言，还是要自下而上做研究。比如苹果产业链，变化太快了，就很难把握。还有很多互联网公司，没有盈利就上市，估值很大、市值也很大，但具体怎么回报二级市场的股东？五年后是不是还能继续存活？这个我们算不清楚，我们的能力圈更多还是覆盖A股和港股两地市场的传统行业。

　　您怎么看私募基金行业的现状？

　　陈心：现在有不少同行的规模做大了，转型做公募，重阳目前还没有这个打算，先集中精力做好现有业务。前几天，中国基金业协会公布了一组数据，现在中国有2万家私募基金，产能依然过剩，美国发展到现在，也只有两千多家，所以我认为目前私募基金行业进入了一个休整期。

　　在今年的行情下，重阳是否遇到过“劣币驱逐良币”的情况？

　　陈心：因为重阳不主张在市场高点发新产品，比如2015年上半年市场过热，在这种时期我们不建议客户进行申购，因为这不是买股票的时机。

　　相反在2014年，市场惨淡的时候，其实很多股票，只需要有耐心，拿一两年肯定会赚钱的。所以在市场低迷期，发行产品的难度虽然比较大，但客户更容易留下来，因为他认同我们的理念，同时我们也能为他赚到钱，在市场再度下跌的时候，我们的回撤小，客户就会对我们更加信任。

　　您个人有最喜欢或者最信服的一位投资大师吗？

　　陈心：我骨子里相信芒格的观点，他认为做投资，需要你平时就不断地积累、不断地学习，在你的人生中，总会遇到几次值得出重手的机会，只要抓住其中一两个就可以了。

2019年1月7日