财通基金权益策略月报："战火"暂息，利好延续

　　策略观点：政策驱动反弹逐步兑现，12月或先扬后抑

　　1、经济仍存向下压力，盈利底未至，长期市场底尚未到。10月份基建投资回暖，消费疲软，“抢出口”效益仍然明显。往后看，基建发力对冲地产下行压力，消费继续下滑，“抢出口”效益逐渐减弱。经济继续下行，企业盈利承压。静待社融企稳。  

　　2、市场估值结构性见底。从全球主要市场估值情况来看，上证综指的估值水平处于偏低位置。从A股自身看，创业板和中证500估值已接近历史底部，后续结构性反弹行情有望持续。  

　　3、长期趋势尚待观察，短期先扬后抑。市场经历11月份底调整后，短期G20中美关系缓和，有利于提升市场风险偏好，行情若要继续向上突破，或需改革开放40周年出更强利好政策。因此行情博弈性增强，面临一定的调整风险。

　　4、12月核心配置景气向上行业。反弹行情可参与，看好景气向上且政策支持的5G行业，受益国内稳油增气政策的油服，以及短期政策催化密集的非银金融行业（券商）。

　　大势研判

　　1、宏观盈利面

　　（1）企业盈利继续承压

　　10月份工业生产趋弱，处于下行通道之中。10月规模以上工业增加值累计同比6.4%，较上月持平。工业增加值增速明显掉落到前期震荡区间下方，未来仍将对工业企业利润增速形成压力。  

　　10月工业企业利润总额累计同比增速13.6%，较上月回落1.1个百分点。量价因素在Q3之后均整体向下，但短期似乎是价格回落贡献更大。一个附加因素是油价的快速下行带来的负面影响。

　　（2）基建投资回暖，地产下行压力大

　　固定投资：制造业投资持续改善，1-10月制造业投资增速继续回升至9.1%。基建投资年内首次回升，  随着“补短板”项目的审批落地和开工，后续基建投资有望持续回升。

　　地产投资增速：土地购置费增速稍有回落，房开投增速小幅下行，后市房地产市场下行压力增大。

　　2、流动性

　　（1）社融维持下行趋势

　　10月新增社融7288亿，新口径社融存量同比10.23%（老口径为8.61%），同比仍维持下行趋势。从结构看，10月社融大降主要来源于：贷款减少存在季节性因素和宽信用不畅；非标融资对新增社融的拖累小幅收窄；新增其他融资仅为2065亿，较9月减少8447亿；地方专项债对未来2个月的新增社融贡献将进一步下降。

　　（2）货币政策边际趋松，资金价格回落

　　国内经济下行压力增大情况下，虽然去杠杆的方向不会变，但进程有所放缓，货币政策边际将会有所放松，这是分母端重要的变化。从3季度执行报告给出的方向来看，未来一段时间货币政策在总量层面似乎既有“底线思维”，同时也会有“底线约束”：

　　1）“底线思维”体现在当前稳增长的诉求有所上升，同时疏通货币向信用传导之前都需要相对宽松的流动性环境；

　　2）“底线约束”体现在货币政策总基调并未改变，央行会强化央行对于资金利率下限约束的调控。

　　3、资金面

　　（1）北上资金净流入

　　11月北上资金大举加仓A股。数据显示，11月沪股通、深股通分别净流入325.36亿元、143.76亿元，合计净流入469.13亿元，创年内次高、开通以来历史第二高。
 

数据来源：Wind，截止到2018.11.26

　　（2）回购再创新高

　　回购制度的修正：可设立库存股用于股权激励，可再融资回购，为A股回购打开了新的大门，产业资本入市有望改善市场资金面。  

　　从历史规律上来看，回购活跃的时期上证综指均出现下跌行情，但回购高潮之后，也往往是市场的底部。从11月份情况来看，A股回购金额水平仍较高，这表明市场虽处于弱势状态，但已经是底部区域。
 

数据来源：Wind

　　（3）两融余额低水平，市场风险偏好较低

　　截至11月26日融资融券余额为7757.27亿元，略有上升，整体来看市场风险偏好依旧较低。  

　　融资余额占两融标的自由流通市值排名前五的行业分别是有色金属、综合、通信、钢铁和商业贸易，显示当前市场热点集中在这些行业，受到资金青睐。

　　4、估值面

　　（1）A股估值在全球具有优势

　　从全球主要市场估值情况来看，上证综指的估值水平处于偏低位置，具有一定的吸引力。
 

数据来源：Wind，截止到2018.11.26

　　（2）中小创估值仍处于明显底部区域

　　从A股市场主要指数看，上证A股和沪深300历史底部估值为8倍左右，当前估值分别为11倍和10.4倍，距离底部仍有一段距离。  

　　创业板和中证500历史底部估值分别为30倍和17倍，当前两者估值为30.6倍和16.8倍，已经进入底部区间，说明市场随时会出现反弹。

　　（3）龙头股估值仍有溢价

　　在GDP稳定的基础上，利润的增长主要不是来自行业整体增速的抬升，而来自上市公司在行业内地位的提升，来自中国企业在全球产业链中利润分配比例的提升，龙头公司的核心竞争力逐渐彰显，盈利能力高于行业平均，长远看应当享受估值溢价，当前A股各行业龙头估值已经折价，属于市场错杀品种，具备估值吸引力。
   
 

数据来源：Wind，截止到2018.10.28

　　5、事件&政策面

　　（1）并购重组和股份回购等政策放松

　　10月份政策面明显放松。大幅缩短对IPO企业筹划重组上市的时间间隔，在并购重组中支持可转债作为支付工具，对重大事项的停牌进行差异化安排，缩短停牌期限，鼓励企业为维护自身权益回购股份，对于重大违法行为强制退市。这些措施立足长远，完善市场制度建设，促进市场健康化发展。

　　（2）中美关系缓和，聚焦后续改革新政

　　未来海外较为平缓，国内事件较多。G20峰会中美关系缓和有利于提升风险偏好；后续看改革开放40周年能否继续出台相关的重大改革政策。如果政策力度低于预期，对市场反而形成打压。
 

　　行业配置

　　5G引领的通信行业发展

　　5G网络基础端：运营商开始发力5G建设。电信网络利用率达到70%之后，为避免网络拥塞就必须扩容。5G的单位流量成本只有4G的1/10，在4G网络的容量极限存在上限的情况下，5G成为自然之选。4G/5G无线侧、光传输侧的通信主设备、光器件尤其是光模块、上游器件、下游光通信设备等相关企业有望持续受益。

 
 
　　5G网络核心部件端：物联网兴起，有望直接拉动MEMS产业壮大。5G网络大容量、低时延、广覆盖的特性使得人与人、人与物、物与物之间的互联都成为可能，人与物、物与物所需的连接设备数量远远高于人与人互联的情况。物物互联下制造门槛极高的MEMS 滤波器和MEMS 传感器的需求量有望迅猛增长。5G网络衍生应用端：企业级通信发展空间仍然巨大。5G网络应用拓展性极强，高效率、低成本特性为北斗、IP终端和VCS视频等领域带来巨大发展空间。 

 
　　资本开支增加利好油气服务

　　石油公司实际上是在三个目标之间进行选择：高产、低递减率（足够储采比）和低资本开支，三个目标中石油公司只能挑选两个实现。我国能源安全的问题比较突出，以及主力油田进入衰退期，三桶油只能选择“高产量+低递减率”，提高资本开支。油价企稳或处于上升状态是三桶油资本开支提升的催化剂。资本开支增加直接利好上游油气服务行业。

　　当前油价回落至60美元，我们预计油价合理区间60-80$，未来油价可能触底回升，带动板块风险偏好修复。
 

　　券商估值压制因素解除

　　券商股最大估值压制因素解除——股权质押的风险在以国家为主导的纾困政策下缓解。2018年质押业务主体——尤其券商压力巨大，决策层已意识到股权质押问题的严重性，积极出台措施缓解股权质押风险。

 
　　监管政策放松释放制度红利，券商业绩增长带来新动力。2018年以来，并购重组、再融资政策放松；科创板设立并试点注册制；沪伦通基本框架落地；CDR发行与交易等制度红利给券商业绩带来新动力。

　　券商集中度提升，业绩稳健的龙头标的将更加受益。龙头券商综合业务实力强——资本实力更强、经营效率更高，更容易形成各业务之间的均衡联动，且更容易获得创新业务试点，业绩稳健性更强。

数据来源：Wind

风险提示：市场有风险，投资需谨慎；基金管理人对市场的判断，不对股市发展构成任何保证。

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2018年12月13日