重阳问答丨如何看待近期油价暴跌和未来走势及其对资产市场的潜在影响

　　国际油价在经历了9月末的快速上涨后，自10月以来持续下跌。本周布伦特和WTI近月合约价格最多自10月初高点下跌了25.5%和28.8%，今年以来价格也由涨转跌。在全球需求稳中偏弱的情况下，OPEC+为了应对美国对伊朗制裁而大幅增产，美国页岩油Midland主产区运输瓶颈缓解也导致美国产量上升，供需失衡导致了油价下跌。

　　沙特等 OPEC+成员国大幅增产，美国产量也好于预期。今年以来，美国重启对伊朗制裁一直是影响油价的重要因素。为了应对伊朗产量下滑对供给造成的负面影响，OPEC+在6月的会议上决定减小减产幅度（实际上等于增产）。自美国5月宣布退出伊核协议以来，考察10月相对5月的产量，尽管伊朗产量下滑了40万桶/日，但OPEC整体产量大幅增加了153万桶/日，俄罗斯产量增加了44万桶/日。截止8月末，美国产量也上升了88万桶，如果考虑到页岩油主产区Midland管道建设进度超预期对9-10月产量的提振，美国的增产力度接近100万桶/日。这使得全球的总增产幅度接近300万桶/日。与之相比，2012年自美国宣布制裁伊朗到制裁正式生效，全球原油产量下滑了29万桶/日。

　　原油从短缺转向过剩，对伊制裁力度弱于预期打破多头希望。在供给激增、需求相对稳定的情况下，国际原油市场的供求关系从短缺逐渐转向过剩。以远月和近月期货合约的价差（6M-1M）来看， WTI和布伦特原油分别在10月18日和11月6日进入了Contango结构。11月初，美国宣布对包括中国在内的八个国家和地区自伊朗进口石油进行豁免，而这些国家和地区占了伊朗全部石油出口量的80%。美国对伊制裁的实际力度大大低于预期，打破了原油多头的最后一丝希望，国际油价进入加速下跌阶段。
　　

　　从基本面上看，油价没有继续大幅下行空间。目前全球石油消费需求总体上仍然稳定，供给的变化是决定价格的主要因素。当前布伦特和WTI近月合约价格已经分别降至66美元和56美元附近，这意味着OPEC+国家从总体上讲可能无法平衡其财政收支，美国页岩油也已进入微利状态，价格的进一步下跌必将影响到2019年的供给水平。因此，近日媒体报道沙特和俄罗斯等OPEC+主要成员希望减产140万桶/日，从而实现原油市场的再平衡。从基本面的角度，我们认为OPEC+再次减产，从而推动布伦特油价回到70-75美元区间，是OPEC+、美国页岩油生产商和消费者都能够接受的、更可持续的理想状态。

　　多种因素制约下，近期仍需关注油价的尾部风险。短期来看，原油产量的下降可能不会一蹴而就。首先，最大的不确定性来自美国总统特朗普的态度。当此前有媒体报道沙特等国的减产意愿时，特朗普都会发推进行抨击。考虑到特朗普的行事风格和近期沙特记者卡舒吉遇害一案涉及到的复杂政治关系，需要关注沙特是否有能力把减产意愿转化为行动。其次，在Midland运输瓶颈刚刚得到缓解，且页岩油现金利润仍然为正的情况下，美国页岩油在短期内仍会开足马力进行生产。第三，与油价高度相关的是美国高收益债市场。金融危机后，页岩油厂商成为了美国高收益债市场的最大融资方。目前美国高收益债信用利差已经接近400bp，这也是2017年以来高收益债信用利差震荡区间的上沿水平。如果油价在低位震荡的时间更长，可能会对页岩油生产商造成更大的冲击，引发美国高收益债乃至股市的调整。

2018年11月16日