华泰柏瑞基金柳军：看好大盘蓝筹指数未来上涨空间

　　华泰柏瑞指数投资总监柳军是指数界的“老法师”了，从华泰柏瑞的第一只指数基金开始，他几乎全程参与并见证了公司指数产品线的布局和发展。结合上月末A股入摩二次扩容的契机，他认为，随着A股在MSCI权重的逐步加大，未来整个A股投资者结构可能将会发生改变，而这将给A股现有的估值结构带来变化，大盘蓝筹指数将可能从中受益。

　　看好大盘股指数的未来走势

　　柳军认为， “现在市场情绪处于过度悲观中，市场调整相对充分，如果做左侧交易的话，现在是考虑抄底的好时机。”但同时他也指出，现在的市场情绪较为脆弱，容易受预期外事件影响出现过度反应，但同时也可能出现更好的买点，因此建议投资者可以分步投资。

　　在以往的投资中，投资者往往喜欢弹性高的小盘指数，但最近几年的情况出现了些许变化，小盘指数越抄越低，估值体系的变化最能解释这一现象，柳军表示，从长期来看，过去A股的估值体系正在逐渐被打破，小盘股相对于大盘股的估值溢价将逐渐收窄。他分析，从整个大环境来看，A股仍然还是一个存量资金博弈的市场，股票数量从2500只增加到超过3500只，股市的扩容导致单个股票的边际流动性是下降的，流动性将成为股票可投资性的重要因素，因此，资金会向流动性好的大盘股聚集，流动性的估值将会在大小盘中出现分化。“大盘股的流动性显然更高，因而理应具有更高流动性溢价。”他进一步解释，从香港市场的情况来看，香港股票市场的流动性折溢价明显，小盘股因流动性折价而呈现出更低估值水平。“当然这种流动性折价水平会根据市场资金量水平而有所波动，市场资金量大的时候折价水平会降级，资金量少的时候，折价则会更高。”

　　此外，宏观经济处于L型走势，经济已经越过了高速增长的阶段，增速换挡是常态，整个经济增量稳定的情况下，头部公司的行业优势和护城河将更加牢固，盈利的稳定性将可以预期，能够抵御经济小周期的波动。从创业板业绩情况来看，过去四个季度出现了大幅波动，今年一季度整体业绩增速较高，因而出现了一波上涨，而二季度业绩增速出现显著下降，随之也出现了快速下跌，对于普通投资者而言，择时的难度非常高，创业板的投资机会难以把握。其次，市场也很关注中小创公司的商誉问题，过去几年大量中小上市公司通过外延并购快速做大，导致整体板块的商誉占净资产的比例较高，显著高于大盘股的水平。“现在创业板的商誉数倍于利润，”柳军表示，“这也会影响整个板块的盈利稳定性。”

　　更为重要的是，现在A股市场较以往出现了另一个显著变化，他认为，以前小盘股具有壳资源溢价，给予高估值存在一定合理性，但是随着A股市场的持续扩容导致壳资源价值下降，这也会纠正小盘股的估值溢价。

　　A股纳入MSCI将经历从量变到质变的过程

　　针对此次MSCI扩容，柳军认为，从整体纳入权重来看，目前A股在MSCI新兴市场中的权重仅有0.8%左右，这一比例仍属偏低，未来还有接近20倍的空间，随着未来权重进一步上升，外资对A股市场的影响，则可能会出现从量变到质变的过程。这个改变既包括资金层面，也包括估值结构。

　　“如果一个标的最多只能配置0.8%，基金经理可能不会花太多精力进行仔细研究，只有买和不买的区别，即使买也是少量，但是如果权重进一步增加，基金经理则需认真研究A股的投资机会，问题是要不要买的更多。”柳军表示，从这一角度看，未来海外资金增量对于A股市场的影响将是长期深远的，其实从沪港通开通以来，A股的市场结构已经出现了显著的改善。

　　未来将布局Smart Beta相关ETF

　　柳军称华泰柏瑞的指数基金风格为“精品店”风格，华泰柏瑞的ETF产品数量虽不多，但规模可观。柳军表示，他们希望能够做一些精品指数产品出来，“做一个成一个”。

　　这位要做“精品”的“老法师”表示，未来他们会将更多的研究放在市值、红利、低波动等因子研究上。华泰柏瑞的上证红利ETF是很好的一次尝试，产品成立时间超过10年，也经历了市场各个阶段风格的变化，但随着市场逐步走向成熟，基本面更受关注，红利ETF的价值也逐步得到投资者的认可。“在低利率环境下，高股息策略非常有价值，随着未来社会的老龄化趋势，这部分投资需求对于现金流的要求会越来越高，红利ETF的投资价值也会更加凸显，未来的市场环境总体还是有利于红利产品的发展。”他表示未来在这一领域他们还将继续着重布局。

　　此外，他还非常重视低波动因子。“拉长周期看，低波因子是有超额收益的。”柳军介绍，“由于大多数人认为高波动带来高收益，因而会通过追求短期的波动来获取收益，资金在追求高波动性的时候往往愿意付出更高估值，即使知道这将导致未来预期收益下降。这使得低波因子具有了‘逆向投资’特征，能够带来超额收益。”

　　柳军表示，随着A股市场投资者结构的改变，因子投资是一个趋势，传统的价值和成长因子之外，很多具有长期超额收益或者胜率较高的因子指标将会越来越受重视，从海外经验来看，要想做好指数基金投资，未来需要精准布局，做更精细的研究，做好资产配置的投资工具。

2018年10月13日