A股“入摩”，会分流港股资金吗？

　　6月1日，MSCI纳入234只A股（俗称A股“入摩”）的决议将正式生效。可预见全球不少跟踪MSCI的被动基金会卡在指数调整前的这一周密集调仓，从而为A股带来一波增量资金。但与此同时，不少关注港股的投资者也担心，A股“入摩”会稀释港股在MSCI中的权重，并触发国际资金流出港股吗？短期来看，这个担忧有一定的道理，因为不少原本已在MSCI China的恒指成分股确实因A股“入摩”而遭到了权重稀释，这不可避免会对港股指数造成短期压力。但中长期来看，A股“入摩”降低了指数的市值门槛，使得不少恒指以外的港股也“鲤鱼跳龙门”进入了MSCI大家庭，未来将吸引国际资金从港股指数权重股逐步流向这些中小盘股，带来资金在港股分配结构的优化。如果再从动态视角出发，这次A股、港股、ADR共同做大了MSCI China的盘子，总盘子的增长足以部分抵消港股占比的下降，再加上很多参考MSCI的主动资金会优先配置折价的H股来代替对应的A股，港股非但不是A股“入摩”的输家，还可能享受资金净流入的正外部性。下文我们将通过一系列数据来详细论证。

　　首先，因为MSCI指数体系过于庞大，导致不少投资者对“入摩”细节仍云里雾里，不知A股究竟进入的是哪一个MSCI指数，在这里我们先做一个铺垫：MSCI和中国相关的指数众多，但MSCI China是其中最重要的一个旗舰指数（图表1）。直接跟踪MSCI China的资金其实有限，但因为它隶属于MSCI EM（新兴市场，跟踪资金1.9万亿美元）和MSCI ACWI（全球，跟踪资金3.7万亿美元）这两个重量级指数，并在其中分别占30%和3.5%的权重，因而也自上而下吸引了7000多亿美元资金的关注。过去，MSCI China并不包含A股，只包含了75%的港股、25%的中概股和少量B股，但今年6月1日起，将有234只A股按照2.5%的比例首次跻身MSCI China；9月3日起，A股纳入比例将从2.5%再提高到5%，使得它在MSCI China的权重最终上升到2.6%左右（俗称“两步走”）。而为了给A股“腾空间”，9月后港股和中概股在MSCI中的比例会分别下降到72.4%和24.9%

　　A股“入摩”将导致港股在MSCI China的比例从原本的74.4%下降到72.4%，是否意味着A股会对港股产生资金虹吸？并不准确。这个说法的最大问题在于忽略了MSCI China盘子还在动态扩大的事实。这次半年都检讨中，MSCI除了将234只A股纳入了MSCI China，还同时纳入了61只港股、5只ADR中概股、2只B股，使得MSCI China里的中资股总数从原来的153只扩大到了455只。换句话说，这次不是A股从港股手中抢了蛋糕，而是A股、港股和中概股联手把MSCI China的蛋糕做大，并抢了韩国、台湾等其他新兴国家在EM和ACWI中的份额。

　　那么，从其他EM市场“抢来”的资金量究竟有多大呢？我们不妨做一个简单测算：今年9月后，MSCI China在EM和ACWI的权重将分别上升0.5和0.1个百分点，那么按照目前1.9万亿跟踪EM和3.7万亿跟踪ACWI的资金量计算，中资股的潜在资金流入规模有132亿美元，分流的正是原本配置在韩国、台湾等其他新兴市场的资金。预计这132亿中流向A股、港股、中概股、B股的规模分别为189亿、-47亿、-17亿、7亿美元。也就是说，在最保守的假设下（跟踪MSCI EM和ACWI的资金量不再增长），A股“入摩”对港股的分流也才47亿美元，约合恒生指数近一个月日均成交额（~115亿美元）的一半都不到。更何况，在这里我们忽略了一个更重要的事实，即在189亿潜在流入A股的资金中，仅有约20%左右（~37.8亿美元）是被动基金，它们流入A股具有一定刚性和时效性要求；剩下151亿美元的主动基金则可以灵活选择配置时点，甚至不排除先配置折价的H股来替代它对应的A股，从而导致A股“入摩”后流向H股的MSCI资金不降反升。

2018年6月5日