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减持新政+IPO放缓，IPO集邮策略再临挑战

来源：财通基金

减持新政+IPO放缓，IPO集邮策略再临挑战

　　5月27日，证监会颁布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》，随后上交所、深交所出台完善减持制度的细则，引发市场热议。
　　
　　6月2日，证监会公布的IPO获准名单仅有4家企业,而此前每个批次的IPO批文都维持在10家左右。这也是连续两周以来IPO批文数量下降，融资规模也骤减至15亿元。
　　
　　一边放缓新股发行,一边严格限制减持。超预期的政策组合，体现了监管层引导长期价值投资、稳定市场预期的决心。
　　
　　与此同时，一度火热的“IPO集邮”策略再次遭遇挑战。据统计，截至6月2日，新三板444家正处于上市辅导或排队IPO的企业中，152家为创新层企业，占比34%。在此背景下，机构的选股能力与投后管理水平显得尤为重要。
　　
　　pre-IPO兑现时间延长，未来融资或更分散
　　
　　5·27减持新规在原有基础上扩大了适用对象范围，新增了“特定股东”，即持有特定股份的股东。因此，假设一家新三板企业在A股成功上市，那么他目前的股东均属于特定股东，包括：

　　a.公司挂牌新三板时的原始股东

　　b.挂牌后定增入股的股东

　　c.挂牌后在新三板的二级市场上买入的股东
　　
　　新规执行后，pre-IPO项目的股份将在企业IPO后锁定一年，然后按以下规则减持：
　　
　　1.集中竞价下，3个月内减持股份不超过公司总股本1%；
　　
　　2.大宗交易下，3个月内不得减持超过公司总股本 2%，受让方6个月内不减持。
　　
　　以往，pre-IPO项目的标的公司上市一年后，PE类股东即可获得解禁并实现退出。而新规实施后，此类股东通过大宗交易和集中竞价交易都需要以“90日”为时间单位，受到规模限制（合计不超过总股本的3%），且大宗接盘方要被锁定6个月。此类资金的整体退出时间或将受到影响。在此背景下，未来pre-IPO融资或将更分散，单个股东持股比例下降，便于减持。

　　新三板被并购减持延长
　　
　　新规明确：持有上市公司非公开发行股份的股东，通过集中竞价交易减持该部分股份的，除遵守前款规定外，自股份解除限售之日起12个月内，减持数量不得超过其持有该次非公开发行股份数量的50%。
　　
　　目前新三板公司被主板公司并购大部分都是采取现金和股权支付的形式，而股权支付就是主板公司对新三板股东进行非公开发行股份用以收购，因此二级投资者所持有的这些股权，本来在收购全部完成一年限售期满后也能全部减持，但在新规下，解禁后的首年最多只能减持一半。但如果在并购方案中使用更高的现金支付比例，甚至做到全现金收购，则可以加快减持。
　　
　　Tips:关于12个月内减持不超过50%的认识误区
　　
　　我们市场上有一个认识误区，由于特定股东包括了首次公开发行前股东和上市公司非公开发行股东，同时在规定中又要求持有上市公司非公开发行股份的股东自股份解除限售之日起12个月内，减持数量不得超过其持有该次非公开发行股份数量的50%，所以很多人错误地认为所有的特定股东都只能12个月内减持不超过50%，但实际上新三板的投资者（属特定股东的前者）是不在这个限制之内的。

　　价值+成长是颠簸不破的真理
　　
　　总之，减持新政出台、IPO批复放缓，不仅利于A股市场的长期稳定，也一定程度上促进了新三板的独立发展：新三板优质标的蜂拥A股排队的情形有所缓解，着迷于IPO集邮的投资者也逐步回归理性。
　　
　　今年新三板首次被纳入国家发改委重点工作，并写入证券法。大宗交易和集合竞价也将择机推出，改善流动性现状。随着分层结束，差异化制度安排可期，投资者不妨跟随实战经验丰富，选股及孵化能力突出的投资机构提早布局。
　　
　　2015年就率先开启新三板投资的财通基金一直以来都强调回归企业本身，重视成长能力，精细化投后管理。我们主张“好公司就是流动性”，深入调研，寻找行业龙头。对于优质标的，我们以合理价格持有，少量多次节点评估，对接资源，长期孵化。IPO或创新层都不是我们投资的原因，只是我们永远在寻找好公司路上的结果。
　　
　　过去两年，我们调研了800余家新三板企业，只投资了不到30家，其中17只连续2年划入创新层，占比59%（全市场仅5.5%）。

2017年6月8日